美联储绕开银行向终端注资

辉格

2008年10月28日

昨天，美联储通过买入短期商业票据，开始向通用电气和通用汽车等一系列实业公司的金融部门注入现金，与此同时，美联储也正在接触数百家美国小型社区银行，寻求以恰当的方式（比如购入优先股）向其注资。这些举措表明，美联储已经意识到，仅仅依靠在一级市场向大银行注入现金这一手段，已不足以维持市场所必需的流动性。原因在于，金融危机的暴发已经大大提高了这些银行的流动性偏好，他们正在想尽一切办法提高自己的现金储备，政府注入的现金多半被囤积在银行系统，结果一级市场注资方案在短期内除了安抚恐慌情绪之外难以迅速起效，流动性无法到达终端市场上大量受困于信贷紧缩的无辜企业。

这种局面下，政府只好绕开已暂时失去货币扩张功能、反而成为现金黑洞的银行系统，直接向终端市场注资，以保护实体经济免遭信贷紧缩的伤害。但这一做法有很大局限，原本，在银行系统货币扩张作用下，美联储注入的每一美元基础货币，将为终端市场增加数倍于此的流动性，而离开了这一乘数作用，政府将直接面对数额庞大得多的现金需求，已获国会批准的7000亿美元的注资额度恐怕难以满足，预计政府只能选择需求最急迫且影响面最大终端金融企业作为救助对象，以解燃眉之急，而根本的信用解冻只能期待银行流动性偏好的普遍扭转。

美国拥有非常发达的终端金融市场，许多大型实业公司如GE、IBM、UPS、沃尔玛和几大汽车巨头，都有自己的金融部门，为其客户提供分期付款、短期融资和商业票据等金融服务，这些服务被喻为消费和生产活动的“润滑剂”，在促进消费、降低小企业经营门槛和鼓励个人创业方面，起着巨大的作用。终端金融服务挖掘了消费者和小企业所拥有的扎实却常常难以被察觉的信用资源，帮助他们依靠未来的现金流支持当下的耐用品消费、投资和贸易活动，让消费者不必存够现金便可享用房产和汽车，让小企业借助票据服务从事以前只有大公司才有能力进行的跨国长周期贸易，让创业者有能力添置昂贵设备来建立车库企业。

发达的终端金融服务带来了交易手段与合约形式的灵活性，也造就了小企业的繁荣，但同时它也将实体经济和金融系统的关系拉的更紧密，因而当信贷紧缩来临时，消费者和企业受到的冲击也就更大。自从联储系统建立以来，特别是在它放弃了金本位之后，美国政府实际上已经消除了自由货币的存在空间，政府从此完全承担了维持和稳定货币系统的责任，这一责任的两个最根本的内涵是：保证货币购买力稳定，保证市场具有充足的流动性。

所以，当金融危机暴发时，货币当局可以对银行、股东和投资者摆出冷峻和严厉的态度，听任他们为自己的冒险和投机行为承担代价，即使救助也是以股东彻底吐血的严苛条件为前提；可一旦危机严重到整个信用系统出现冻结，消费者和非金融企业应流动性匮乏而陷入困境时，政府继续袖手旁观便是不负责任的：你独揽了货币大权，就不能听任货币之河断流。因此，尽管布什政府和伯南克领导的美联储历来虔诚奉行自由市场政策，面对危机仍然迅速推出救市方案，对此我们不必感到惊奇。

起初，救市方案的核心是通过收购银行不良债券来消除不确定性，恢复银行信心，最终扭转流动性偏好。但在方案讨论和表决的过程中，危机以极其迅猛的速度扩散和深化，收购债券所需的细致而耗时的梳理和甄别工作已来不及进行，于是鲍尔森转向了通过收购优先股向银行迅速注资的手段。但现在这一手段也不够了，因为流动性偏好上升和货币乘数下降的程度已如此严重，以至于注入的现金被悉数囤积而无法流入二级和终端市场。最终，当局只能再次转向，绕过银行系统直接向终端市场注资，但这只能聊解燃眉之急，并非长久之计，救市能否成功，关键还在信心能否恢复，流动性偏好能否扭转。

Amen!